来源/市值观察

撰文/徐风

随着蜜雪冰城A股上市“搁浅”，当下上市的新茶饮仍然只有奈雪一家。

而近期古茗、沪上阿姨、茶百道、霸王茶姬等接连传出要上市的消息，一场中场大戏已经开始。

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新一轮跑马圈地

当前新茶饮已是一片红海，IPO大潮预示着行业开启了新一轮整合大幕。

回头来看，2020年是一个转折点，三年洗礼，内卷加剧，闭店、裁员时常见诸报端。以喜茶、奈雪为代表的高端玩家也不得不放低姿态，用更多低价产品去迎合市场。

在此前的寒冬期，也只有喜茶、蜜雪冰城等站在金字塔顶端的品牌曾爆出过上市计划，当前如此大规模上市潮可谓罕见。

这背后是企业扩张的融资诉求。

2021年作为餐饮业大年，当年行业的融资事件超过220起，融资金额超500亿。但到了2022年，全年融资仅有108起。

新茶饮赛道同样如此。2021年行业有超30笔融资和超过140亿的融资规模，而2022年只达成了26笔，规模仅45亿，不及2021年的三分之一。

与此同时，疫情期间行业连锁化率快速增加，整合也在加速。据美团数据显示，2019-2022年，中国餐饮市场连锁化率从13%提高到19%，饮品连锁化率由32%提升至44%。

当前新茶饮赛道虽然已经过了高成长黄金期，但增速依然较快。

据灼识咨询研究，2020-2025年，预计整体茶行业零售额将从4107亿增长至8102亿，复合增速为14.6%；而现制茶饮的零售额将从1135亿增长至3400亿，复合增速为24.5%，明显高于茶行业整体规模增速。

中端市场仍是新茶饮最大赛道，预计2025年赛道规模达1060亿，是低端和高端市场规模之和。

另外，本次密集上市的多集中在价格带位于10-20元左右的腰部品牌，这个价格带与低端和高端市场较高的集中度不同，格局较为分散，竞争也最为激烈。

而随着消费逐渐复苏，行业将会进入到新一轮的跑马圈地，企业门店快速扩张，行业整合加快，这也将是未来几年的主旋律。

已经跑出来的低端和高端市场龙头，希望不断扩大战果。低端王者蜜雪冰城当前门店已达2.4万家，正朝3万家进发；高端龙头喜茶在放开加盟后，门店数量急剧扩张，由去年11月的不足千家快速增长到当下超2100家。

市场的腰部品牌以前大多是区域“好强”，全国化扩张意愿更为强烈。以古茗、茶百道、沪上阿姨等为代表的一线腰部加盟制品牌纷纷向万店目标冲刺。其中古茗、沪上阿姨已明确表示要在2023年达成目标；书亦烧仙草和茶百道则先后拿到了融资，扩张自然不甘落后。

为了争抢加盟商，各品牌商相继放出了多项优惠政策。例如茶百道将对加盟商所在城市给予1-8万元不等优惠金额；沪上阿姨则降低了加盟门槛，可以将4.98万元的加盟费分期三年付清，以及对老加盟商进行开店融资支持。

而古茗的加盟政策更有诱惑力。加盟商不仅可以延期交加盟费，还兜底关店损失。如果加盟商在一年内闭店，就退还近10万的全部加盟合作费。

值得注意的是，经历疫情的大浪淘沙，行业的模式生态也发生了大变化。本次密集IPO的均是加盟制品牌。

不仅如此，此前高端双雄喜茶和奈雪也均从直营转向了加盟。

直营难道不香了？

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加盟or直营？

现在显然有了确定性的答案。

2020年前，市场显然更加青睐直营，尤其是高端双雄，直营模式有着更高的毛利率和管理运营效率，叠加大店多品类的杠杆效应，市场给出了更高的估值。

2021年6月，奈雪作为“新茶饮第一股”上市，获得超过400倍认购，但上市即高光，当日18.98港元成了历史最高点，当下其股价已经不到5港元，市值也从最高超320亿港元跌至当前80亿港元出头，缩水幅度超70%。

历经近2年的行业寒冬期，直营模式较高的人力和运营成本弊端开始显现，而加盟制因为有了加盟商的支持，资产更轻，收入来源更广，风险得以分散，抗风险能力也相应更强。

另外据番茄资本创始人卿永表示，由于加盟连锁的人员运营成本相对可控，与直营模式相比成本大概有30%差异。

而这30%对于年营收十亿甚至百亿级别的新茶饮企业，无疑又是一笔巨大支出。

以奈雪为例，2018年和2019年亏损只有千万级别，而2020年，其亏损直接突破2亿大关，到2022年进一步扩大到了4.69亿。

反观蜜雪冰城，在超2万加盟商加持下，2021年实现营收103.5亿，净利润19.1亿，分别同比增长121.18%和202.22%。

虽然蜜雪冰城的30%毛利率和奈雪的超60%毛利率有很大差距，但其净利润率达到了18.54%，奈雪的净利润率是负数。说明“雪王”的日子要好过得多。

从规模角度看，新茶饮的高频个性化属性，规模化有利于成本降低、上新节奏加快以及产品体系的生成，这依靠的是标准化供应链。这方面加盟制做的更好，也更容易形成规模效应。

在估值上，加盟制企业也丝毫不输于直营。早在2021年10月就有媒体报道蜜雪冰城估值已经达到了600亿，与直营龙头喜茶持平。但彼时喜茶正处在估值高峰期，随后的裁员闭店势必使其估值大打折扣。

随着腰部加盟制玩家陆续完成融资，茶百道投后估值达180亿，书亦烧仙草也达到了百亿，均高于当下的奈雪。而奈雪的较低估值也显示出市场对直营模式的担忧。

面对行业加盟扩张的大势，今年7月奈雪终于改变了战略，外加喜茶和乐乐茶，曾经的直营高端现制茶饮三巨头均已实现了转向。

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鹿死谁手？

对比新茶饮公司，门店规模固然重要，但背后的供应链体系才是关键所在。

在十元以下低端市场，虽然有甜啦啦、益禾堂等潜在黑马，但蜜雪冰城的统治力仍无法撼动。

自2020年门店破万之后，蜜雪冰城一路狂飙，疫情期间也没停下脚步，仅用了一年时间便将1万家门店扩展到了2万家。

之所以扩张如此之快，与蜜雪冰城供应链的完善密不可分。通过自建覆盖研发生产、仓储物流和运营管理的供应链体系，既降低了运营成本，也提高了生产效率。

当前表面上蜜雪冰城是新茶饮品牌商，实际已经转型为供应链企业，加盟商实质上已经变成为了客户。其销售食材和设备收入已经占到了营收的7成以上。

另外，蜜雪冰城在低端市场稳固后，已经开始进军中高端价格带、咖啡等其他品类及海外市场，释放出未来增长动能仍旧强劲的信号。

对于中端这个竞争最为激烈的赛道，实力选手包括沪上阿姨、古茗、茶百道、霸王茶姬、CoCo都可、书亦烧仙草等。其中沪上阿姨、古茗、茶百道、书亦烧仙草是第一梯队，门店数量均在6000家以上，有冲刺万店的潜力；霸王茶姬、CoCo都可、一点点紧随其后，门店数量在5000家以下。

而谁能在中端市场跑出未来，还要对比这些全国化的一线品牌。

其中最有实力的，当属古茗。

一方面，古茗的门店数量最多，仅次于蜜雪冰城，目前已超过8000家，有望率先达到万店门槛。

另一方面，还有门店背后的供应链建设。在餐饮领域，原材料和供应链服务成本一般占销售额的30%-40%，是成本开支大项。此前新茶饮赛道的快速扩容也让背后的供应商如田野股份、德馨食品等赚得盆满钵满。企业自建供应链对于企业降本增效的效果是毋庸置疑的。

当下古茗在供应链建设上处于绝对领先。公司在全国已有17个仓储基地和4大运营中心，保障了区域的仓储配送和门店运营管理。此外，3月还投资10亿建设新的原料基地，预计明年4月投产，能更好实现原材料的加工自给。

而像沪上阿姨等其他品牌，尽管门店扩张速度较快，但在运营和品控上还需要加强。据黑猫投诉平台显示，沪上阿姨累计投诉量超1680个，接近古茗投诉量一倍的水平。涉及问题主要集中在员工服务、原材料用材及产品品控等。

茶百道在融资之后主要聚焦加工基地和供应链建设，目前仍没有明确的时间表；书亦烧仙草的原材料仍主要以上游加工商为主。

此外高端玩家由于转加盟时间不长，门店数量无法与古茗这些老牌加盟制品牌相比较，扩张及盈利能力还需要观察。

伴随消费复苏，新茶饮的市场格局必然发生剧变。

一方面是强者恒强，早已经博出位的加盟王者蜜雪冰城显然更有发言权。但其低端的品牌定位已经固化，想要扩展价格带或发展其他品牌需要付出更多成本培养消费者心智，因此短期其发展空间仍会受限在低价位市场，且庞大的门店数量意味着扩张进度必然会放缓。

综合来看，潜在黑马还是要在市场更宽广的中端赛道中寻找。古茗凭借更完善的供应链体系为快速扩张提供了背书，未来或将越跑越快。